中航成飞股份有限公司(302132) 2025年三季报 公司简报
本期要点
中航成飞股份有限公司隶属中国航空工业集团，2025年1月完成成飞集团100%股权重组并更名，正式成为国内航空整机装备核心上市平台，2025年实现营收753.59亿元、归母净利润34.32亿元，2026年一季度营收同比增79.71%，确立“整机为核心、空天为新增长极”发展格局。公司聚焦歼-20、歼-10CE等先进战机及“云影”“天翅”高端无人机研制，承担国产大飞机机头及波音、空客零部件转包，并参与“昊龙”货运航天飞机研发，2025年中期航空产品营收占比96.33%，军贸及海外业务占比约3.4%。财务方面，2025年三季度毛利率7.77%、净利率4.55%，符合航空总装企业低毛利高周转特征；ROE回升至9.79%，销售商品收到现金/营收比达88%，回款质量持续改善；资产负债率81.14%，主要由军工行业预收款与合同负债驱动，经营性负债为主，财务风险可控。公司具备四重护城河：国家定点主机厂资质垄断、2400余项发明专利与百余项标准主导权、中航工业全产业链协同、军机全寿命周期超30年形成的维保闭环。核心风险包括国防预算周期波动、军贸地缘政治不确定性、高端材料供应链自主可控瓶颈及军品审价机制改革影响。治理层面，实控人持股78.66%，绩效薪酬占比超60%，2025年实施中期分红0.623元/股，股息支付率达76.9%，资本回报机制显著优化。
一、公司概况：身份与轨迹
1.1 公司基本信息和发展里程碑
中航成飞股份有限公司（深交所上市）成立于2002年，隶属中国航空工业集团，聚焦航空整机主业，核心涵盖歼-20、歼-10CE等先进战机及高端无人机，并参与民机供应链与‘昊龙’航天飞机研制。前身为2010年上市的中航电测，2023年启动收购成飞集团100%股权重组，2025年1月完成工商变更并更名，实现核心军工资产整体上市。2025年营收753.59亿元、净利34.32亿元，2026年一季度营收同比增79.71%，确立‘整机为核心、空天为新增长极’发展格局。
1.2 股权结构与治理特征
中国航空工业集团持股78.66%，为控股股东，提供稳定军品订单与产业链协同资源。公司治理规范，设战略与ESG委员会，实施薪酬递延与追索扣回机制，绩效薪酬占比超60%，内控严密，独立董事履职尽责，信息披露合规透明，有效保障中小股东权益。
1.3 核心管理团队与董事会构成
董事会由董事长隋少春、总经理蒋敏及4名跨领域独立董事组成，结构独立均衡。核心高管多具成飞内部技术与总师履历，2025年初集中任职后团队高度稳定，兼具深厚军工技术积淀与高效运营执行力。
二、经营分析：引擎与赛道
2.1 主营业务与产品/服务介绍
公司构建‘防务装备+民用航空+军贸业务’协同矩阵。防务装备为核心，涵盖歼-20系列、歼-10CE等有人战机及‘云影’‘天翅’等高端无人机，提供全生命周期研发、总装制造与维修保障服务；民机业务承担波音、空客核心零部件转包及国产大飞机机头研制；空天装备布局‘昊龙’货运航天飞机。2025年中期航空产品营收占比96.33%，其中国内市场超96%，军贸及海外业务约3.4%。各板块依托中航工业集团产业链实现一体化研发设计、供应链管理与总装集成。
2.2 核心经营数据与指标
2025年营收753.59亿元、归母净利润34.32亿元，规模跃升显著。2025年中期航空产品毛利率7.77%、净利率4.55%，符合航空总装企业低毛利、高周转特征；2025年三季度加权ROE为9.79%，资本效率优化；销售商品收到现金/营收比率为88%，回款质量持续改善；资产负债率81.14%，主要系军工行业预收款与合同负债规模较大所致。增长驱动力明确：新型战机列装放量、军贸交付提速及精益制造降本增效。
2.3 行业洞察：市场规模、格局与竞争分析
我国航空装备产业规模已突破千亿元，预计未来五年军用飞机及无人机市场CAGR维持8%-10%，增量集中于隐身战机、高端无人机及航空维修保障。行业呈高度集中的寡头垄断格局，资质、技术与资金壁垒极高。公司作为歼击机核心研制基地，在重型/中型隐身战机及高端教练机领域占据国内第一梯队地位；JF-17与J-10CE在中东、北非及东南亚建立军贸优势；民机零部件领域依托完整产业链在机头结构件等高附加值环节具备较强议价能力。
2.4 商业模式与核心护城河分析
公司采用‘研发设计+总装集成+全寿命维保+军贸出口’一体化OEM模式，盈利以军品目标价格管理为基础，通过规模化批产摊薄成本，并叠加军贸出口与长周期MRO服务获取稳定收益。护城河体现为四重壁垒：一是国家定点战斗机主机厂资质垄断；二是‘十四五’累计发明专利2400余项，主导百余项国家/行业标准；三是依托中航工业集团全产业链协同与智能工厂精益管理；四是军机全寿命周期超30年，配套体系深度绑定，维保升级形成持续现金流闭环。
2.5 发展战略与实施路径
公司确立‘以航空整机为核心，空天装备为新增长极’战略。实施路径包括：一是推进智能工厂建设，提升新型战机批产交付效率；二是深化JF-17/J-10CE海外交付体系，扩大波音/空客及国产大飞机结构件市场份额；三是加速‘昊龙’货运航天飞机等前沿项目工程化转化。该战略与现有研发体系、总装能力及中航工业集团资源高度匹配，具备清晰落地可行性与业绩兑现路径。
三、财务分析：健康与效能
3.1 关键财务报表解读
核心数据与趋势分析，需包含文字点评及图表数据建议
3.1.1 净利润
2024年净利润1.13亿元，同比增长14.3%；2025年三季度单季净利润21.75亿元，已超2024年全年水平，反映成飞集团优质资产并表效应显著。2023年净利润同比下降36.2%系原中航电测业务收缩及会计准则调整影响；2024年回升源于资产交割完成及规模效应释放。2024年税前利润11.65亿元，所得税费用仅300万元，税负率2.58%，体现军工税收优惠持续性。
3.1.2 毛利润
2024年毛利润5.89亿元，毛利率33.12%，较2023年提升2.53个百分点；2025年三季度毛利润36.82亿元，但毛利率降至7.63%，系营收口径由原电测业务切换至成飞整机主体所致，回归航空整机制造业6%-10%合理区间，属资产整合后的正常重构，不构成质量恶化信号。
3.1.3 营业收入
2024年营业收入177.98亿元，同比增长6.1%；2025年三季度营收482.86亿元，同比大增79.71%，印证公司公告中‘2025年实现营收753.59亿元’目标具备执行基础。该增长源于2025年2月完成成飞集团100%股权工商变更后的并表结果，标志公司正式转型为国内航空整机装备核心上市平台，收入可持续性锚定于国防预算刚性增长与‘十四五’装备放量节奏。
3.1.4 经营现金流量
2024年经营活动现金流量净额为-1.57亿元，盈利现金比率-1.38；2025年三季度为-40.32亿元，盈利现金比率-1.85。负值主因军工行业结算周期长、预付款项及存货备产投入前置所致，符合航空制造业重资产、长周期特征。销售商品收到现金/营业收入比率由2023年三季报85%升至2025年三季报88%，回款效率边际改善；2024年销售收现14.85亿元覆盖营收比例达83%，客户信用质量优良。
3.1.5 净资产收益(ROE)
2024年年报ROE为0.52%，创近五年新低，主因净资产规模骤增——2024年末净资产216.71亿元，较2023年末增长近8倍，系重大资产重组发行股份购买资产形成的资本公积溢价所致。剔除一次性权益变动影响，2025年三季度ROE回升至9.79%，接近2021年水平，反映并表后真实盈利能力正在修复，长期有望回归8%-12%军工主机厂合理区间。
3.1.6 每股收益(EPS)
2024年基本每股收益0.19元，2025年三季度达0.81元（按最新股本折算），同比增幅显著。前期部分时段EPS误标为‘%’，实为格式错误，应统一理解为绝对值。EPS跃升与净利润增长同步，2025年中期分红0.623元/股，股息支付率达76.9%，显示盈利向股东分配转化效率提升，增长动力来自成飞整机业务高确定性交付，具备可持续性基础。
3.1.7 资产状况
2024年末资产负债率79.92%，2025年三季度升至81.14%，较2023年末（38.97%）大幅提升，系重组后承接成飞集团经营性负债及应付账款、预收账款增加所致。总资产1079.06亿元，净资产216.71亿元，货币资金与应收票据合计占比超40%，资产流动性良好；有息负债占比低，无短期偿债压力，负债结构以经营性负债为主，财务风险可控。
3.2 综合能力分析
3.2.1 业务盈利能力
2025年三季度核心利润率4.81%、扣非归母净利润率4.37%，虽较2024年有所回落，但已显著优于2023年水平，体现整机业务盈利模型稳定性增强。2025年总资产收益率（ROA）为1.85%，与行业可比主机厂1.5%-2.5%基本匹配，波动受产品结构、军品定价机制及研发费用资本化政策影响，整体处于军工装备制造健康区间。
3.2.2 持续成长能力
2025年核心利润三年CAGR达128.77%，归母净资产增长率高达700.03%，直接反映资产重组带来的规模与权益端跃迁。2025年营收753.59亿元、2026年一季度营收同比+79.71%的持续高增长，佐证成长动能已由原电测平台切换至成飞整机主业，成长确定性锚定于国防现代化建设刚性需求，具备‘需求端锁定、供给端稀缺’双重支撑。
3.2.3 现金保障能力
2025年核心利润获现率-1.74，经营现金流债务比-0.60，虽为负值但较2024年明显改善。负值主因军品生产周期长、预研投入大、验收结算滞后，属行业共性。关键指标‘销售商品收到现金/营业收入’达88%，远高于制造业平均水平，表明下游客户信用资质极优，现金回收确定性强。叠加未分配利润充裕、融资渠道畅通，现金保障实质安全边际充足。
3.2.4 营运管理能力
2025年三季度现金周转周期为-76.54天，较2024年（9.29天）和2023年（307.36天）实现质的飞跃，标志公司已从‘资金占用方’转变为‘资金占用主导方’。上游资金净占用率-58.55%，显示对供应商议价能力显著增强；应收账款周转天数持续压缩、存货周转效率提升，反映精益管理与智能工厂建设成效落地，是军工产业链地位强化的核心财务表征。
3.2.5 费用管控能力
2025年管理费用率1.98%，较2023年（10.76%）下降8.78个百分点，印证智能工厂降本控费成果；费用利润率1.55，扭转2024年低迷状态。销售费用投入产出比虽为负值，但公司作为主机厂无传统销售行为，该指标实际反映军贸市场拓展投入的资本化处理特征。整体费用结构持续优化，支撑毛利率修复与净利率提升。
3.3 股东回报与分红
3.3.1 股东回报
公司2010年上市至2024年累计派现融资比仅为0.11，长期呈现‘重融资、轻分红’特征。2025年开启分红政策实质性转向：实施中期分红0.623元/股，全年预计分红总额超40亿元，占2025年归母净利润34.32亿元的116.5%，叠加股票回购注销，资本回报力度空前。2025年单年分红即接近历史总和，标志着治理重心由规模扩张向股东价值创造迁移。
3.3.2 分红政策
公司现行分红政策明确‘每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的30%’，2025年执行力度远超该底线。实施‘一季一中’两次分红，频率突破过往年度单次惯例。分红可持续性具备坚实基础：一是盈利确定性强，军品订单饱满且交付节奏稳定；二是经营现金流充沛，销售回款率长期高于83%；三是资本开支高峰已过，自由现金流生成能力将逐步释放。
四、治理与风险：稳定与挑战
风险识别与评估
市场风险：军品采购受国防预算周期与装备换代节奏影响，订单交付存在波动性；民机零部件业务易受国际贸易摩擦与适航认证壁垒制约；军贸出口面临地缘政治与合规审查不确定性。经营风险：客户及供应商高度集中于军工体系，议价空间受限；先进战机与空天装备研发周期长、技术迭代快，核心航电系统与高端特种材料供应链自主可控仍存瓶颈。财务风险：军品审价机制改革或压缩长期毛利率中枢；产能扩建与前沿技术研发资本开支高企，叠加军品结算周期较长，应收账款规模攀升可能对经营性现金流周转效率形成阶段性压力。政策监管风险：国防采购政策、军品定价规则及军贸出口管制持续演进，环保与安全生产监管标准趋严，对产线精益运营提出刚性约束。公司治理风险：实控人持股超78%，体系内关联交易规模较大，需持续强化定价公允性与信披透明度；资产重组后跨法人治理融合及内控体系有效性待验证。
五、投资亮点与估值展望
5.1 投资亮点总结
一是行业地位与壁垒突出：实控人航空工业集团持股78.66%，为国内核心战斗机研制平台，主导主力机型量产，‘十四五’累计获有效发明专利2400余项，入选首批智能工厂培育名单；二是盈利与现金流稳健：2025年营收753.59亿元、归母净利34.32亿元，三季报ROE达9.79%，销售收现比88%，产业链资金回笼能力强；三是成长确定性高：航空产品收入占比超96%，军品订单具备高确定性，军贸出口与空天装备布局提供增量支撑；四是治理与回报机制持续完善：核心高管绩效薪酬占比超60%，2025年实施中期分红并注销回购股份。
5.2 未来业绩展望
短期依托防务装备批产交付节奏与军贸市场拓展，保障航空主业基本盘稳健；中期受益于精益管理与智能工厂投产，有望持续优化制造成本与费用管控；长期看，公司确立‘航空整机+空天装备’双轮驱动战略，深度参与民机供应链及商业航天科研，叠加国防装备现代化建设需求，为中长期营收规模扩张与盈利质量改善提供结构性动能。